金石財(cái)策COO，清華大學(xué)碩士，資產(chǎn)配置專(zhuān)家，ISOFP協(xié)會(huì)中國(guó)專(zhuān)家顧問(wèn),曾任四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及著名投創(chuàng)機(jī)構(gòu)，十五年境內(nèi)外投資并購(gòu)、基金運(yùn)營(yíng)和企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)，擅長(zhǎng)資產(chǎn)端價(jià)值研判和甄選，踐行財(cái)富管理和資產(chǎn)管理的跨界融合。
2021年對(duì)于很多投資人來(lái)說(shuō)是痛苦的，但也孕育著別樣的機(jī)遇。為什么這么說(shuō)呢？
痛苦是因?yàn)檫^(guò)去的很多投資信仰被打破，原來(lái)習(xí)慣于投資AAA評(píng)級(jí)債券，旱澇保收，穩(wěn)穩(wěn)地等著到期拿收益就行了，但隨著剛兌的真正打破，那些過(guò)去看作不可能的違約事件，卻多次發(fā)生。
一些機(jī)構(gòu)和投資人的錢(qián)，一下子灰飛煙滅。華晨汽車(chē)、永煤控股、紫光集團(tuán)等獲得AAA評(píng)級(jí)的國(guó)資背景主體次第違約爆雷，揭開(kāi)了高等級(jí)信用債券風(fēng)險(xiǎn)釋放的蓋子。
從此，再無(wú)固收信仰。
但也正是因?yàn)榕f信仰被打破，借新還舊不再能持續(xù)，才能促使資金更多地流向?qū)嶓w行業(yè)，流向真正有價(jià)值的領(lǐng)域，避免資金空轉(zhuǎn)，淘汰落后產(chǎn)能?；鸸芾砣怂降母呦?，將在此刻見(jiàn)分曉。
2021年，雖然世界貨幣基金組織預(yù)測(cè)大部分主要經(jīng)濟(jì)體實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，但是包括疫情在內(nèi)的各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)事件依然不能排除。資本市場(chǎng)的波動(dòng)、震蕩、不確定等依然會(huì)持續(xù)。
追求穩(wěn)健投資者在失去傳統(tǒng)固收的“保護(hù)傘”之后，“固收+”已悄然走紅，其多策略獲得增厚收益，受到那些追求穩(wěn)健的投資人的青睞，將迎來(lái)高光時(shí)刻。
為什么說(shuō)“固收+”是大勢(shì)所趨？
1.高波動(dòng)行情成為市場(chǎng)主旋律，出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性“資產(chǎn)荒”
2020年A股市值增加24.79萬(wàn)億元，除以股民賬戶(hù)數(shù)1.78億股，簡(jiǎn)單計(jì)算，今年股民戶(hù)均市值增加13.93萬(wàn)元?？磾?shù)據(jù)感覺(jué)股民賺錢(qián)了，應(yīng)該High起來(lái)了，然而并不是！
事實(shí)是抱團(tuán)股里的機(jī)構(gòu)賺翻了，投資中小盤(pán)股的股民虧慘了，14萬(wàn)真的是被平均了，如果按照收益中位數(shù)來(lái)看，大多數(shù)投資者虧損資金應(yīng)該在10萬(wàn)以上。
隨著新冠疫苗的問(wèn)世，世界各主要經(jīng)濟(jì)體受疫情沖擊減弱，將極大改變各主要經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇節(jié)奏，國(guó)外經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)制造業(yè)出口增速可能回落，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式發(fā)生變化。
拜登新政擴(kuò)大財(cái)政支出刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，加速美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐，全球風(fēng)險(xiǎn)偏好逐漸上升，資本市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇，情緒分化明顯。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)，寬松政策可能會(huì)逐步退出，市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)流動(dòng)性收緊的情緒，很快反應(yīng)到股市和債市，導(dǎo)致股市向下，債券價(jià)格下跌。信用利差整體偏低，信用債違約率不容樂(lè)觀，風(fēng)險(xiǎn)偏好降低。
顯而易見(jiàn)，就當(dāng)前國(guó)際國(guó)內(nèi)形式來(lái)看，國(guó)內(nèi)此消彼長(zhǎng)，高波動(dòng)行情為市場(chǎng)主旋律，結(jié)構(gòu)性“資產(chǎn)荒”出現(xiàn)。
疫情以來(lái)，各國(guó)政府為了刺激經(jīng)濟(jì)而帶來(lái)的寬松政策，國(guó)內(nèi)貨幣M2同比仍在疫情爆發(fā)之后出現(xiàn)明顯的上升。大量流動(dòng)性投入市場(chǎng)，進(jìn)一步加劇了貨幣類(lèi)資產(chǎn)貶值的趨勢(shì)，貨幣類(lèi)資產(chǎn)的貶值與部分資產(chǎn)的增值進(jìn)一步刺激了投資者進(jìn)行科學(xué)資產(chǎn)配置的需求，追求穩(wěn)健的投資人在“嚴(yán)控非標(biāo)、打破剛兌”環(huán)境下對(duì)“高回報(bào)、低波動(dòng)”產(chǎn)品的需求急劇上升。
同時(shí)，銀行理財(cái)和信托的規(guī)模收緊，收益率持續(xù)下降，“固收+”產(chǎn)品受到關(guān)注，實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展，新發(fā)規(guī)模和存量規(guī)模都出現(xiàn)明顯增加。
3.以房地產(chǎn)為代表的傳統(tǒng)固收一去不復(fù)返
近年來(lái)非標(biāo)準(zhǔn)融資渠道監(jiān)管政策持續(xù)加碼，以信托為代表的非標(biāo)融資自2019年5月銀保監(jiān)發(fā)布〔2019〕23號(hào)文后，進(jìn)入收縮區(qū)間。特別是傳統(tǒng)固收資產(chǎn)中的房地產(chǎn)非標(biāo)，如2020年，央行、銀保監(jiān)會(huì)公告銀行金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中管理制度，按5檔考核銀行房地產(chǎn)和個(gè)人房地產(chǎn)抵押貸款占比，全方位限制房企融資和賣(mài)方兩個(gè)渠道對(duì)金融資源的占用。
而且，2021年房地產(chǎn)行業(yè)融資環(huán)境仍將保持適度緊縮的態(tài)勢(shì)，融資政策預(yù)計(jì)不會(huì)有大幅寬松，隨著“三條紅線(xiàn)”等管理新規(guī)的實(shí)施，在控制總量的同時(shí)，收縮非標(biāo)準(zhǔn)化融資規(guī)模。
4.信托規(guī)模持續(xù)壓縮，穩(wěn)健需求的資金要有新的去向
截至2020年9月底，信托業(yè)受托管理的信托資產(chǎn)余額為20.86萬(wàn)億元，較2019年底減少7432.79億元，降幅達(dá)3.44%。其中投向房地產(chǎn)領(lǐng)域的信托資金為2.38萬(wàn)億元，較2019年底下降3262.01億元，降幅達(dá)12.06%。
縱觀整個(gè)信托業(yè)規(guī)模持續(xù)壓縮，穩(wěn)健需求的資金去向哪里？以穩(wěn)健投資為特征的固收是基礎(chǔ)需求中最大的投資品種，因?yàn)檫@部分投資是求穩(wěn)的錢(qián)，子女教育的錢(qián)，養(yǎng)老的錢(qián)。穩(wěn)健投資是市場(chǎng)上長(zhǎng)期存在，且處于壓倒性地位的需求。
當(dāng)傳統(tǒng)非標(biāo)信托受到擠壓時(shí)，資金的投資需求并沒(méi)有減少，那么這部分錢(qián)必定要有新的流向，把握這部分資金的去向，無(wú)論對(duì)于投資人還是資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，都是新機(jī)會(huì)所在。
5.“固收+”替代傳統(tǒng)非標(biāo)
按照以往，老百姓理解的“絕對(duì)收益”是不能虧錢(qián)的，但資管新規(guī)打破了剛性?xún)陡叮瑐鹘y(tǒng)非標(biāo)產(chǎn)品開(kāi)始頻繁出現(xiàn)違約，即風(fēng)險(xiǎn)在增加。
同時(shí)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的轉(zhuǎn)變，我國(guó)經(jīng)濟(jì)逐漸擺脫對(duì)房地產(chǎn)和基建的依賴(lài)，債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)的收益率也開(kāi)始下行。?
由于，傳統(tǒng)非標(biāo)讓出“高回報(bào)、低波動(dòng)”的C位，“固收+”則以靚麗的業(yè)績(jī)表現(xiàn)和可控的波動(dòng)，成功填補(bǔ)市場(chǎng)空白的主要產(chǎn)品。?
真的了解“固收+”嗎？
1.傳統(tǒng)固收與“固收+”對(duì)比
傳統(tǒng)固收可以泛指?jìng)?，而常?guī)“固收+”大多數(shù)以“債券為打底，通過(guò)權(quán)益、可轉(zhuǎn)債、打新等方式來(lái)增厚收益，增厚收益也就是我們常說(shuō)的“+”。
首先，我們來(lái)看“傳統(tǒng)固收”與“固收+”的區(qū)別
傳統(tǒng)固收
a)?期限、性質(zhì)及流動(dòng)性：傳統(tǒng)固收期限固定（期限分為6個(gè)月、1年、2年等），具有抵質(zhì)押性質(zhì)，流動(dòng)性差；
b)?收益固定：按照合同約定好的利率，獲得投資收益；
c)?風(fēng)險(xiǎn)收益不對(duì)稱(chēng)：表面上看凈值沒(méi)有波動(dòng)，到期兌付，但實(shí)際上底層蘊(yùn)的可能是極端風(fēng)險(xiǎn)，尤其是底層單一標(biāo)的的，如果出現(xiàn)極端情況，投資者面臨著本金滅失的風(fēng)險(xiǎn)；反之，如果市場(chǎng)情況好，投資者依然也只能拿到事先約定的固定收益，不會(huì)更多；
d)?風(fēng)險(xiǎn)集中且有不可控的違約風(fēng)險(xiǎn)：債券發(fā)行主體一旦違約，投資者將面臨本金損失。
固收+
a)?期限不固定、標(biāo)準(zhǔn)化、流動(dòng)性強(qiáng)：投資人可以根據(jù)自身的資金需求，來(lái)控制流動(dòng)性；
b)?收益相對(duì)確定：收益整體上可以達(dá)到傳統(tǒng)固收水平以上；
c)?風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)稱(chēng)：根據(jù)投資風(fēng)格的差異（進(jìn)取型、穩(wěn)健型），收益略有差別，可以實(shí)時(shí)看到凈值，過(guò)程中可以較好地控制最大回撤率；
d)?風(fēng)險(xiǎn)分散、承擔(dān)市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：“固收+”是通過(guò)投資組合來(lái)獲取收益，風(fēng)險(xiǎn)比較分散，但仍然要承擔(dān)市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。
用一句話(huà)來(lái)概括“固收+”——利用標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)配置，來(lái)形成防御型的投資組合，從而形成長(zhǎng)期的穩(wěn)增長(zhǎng)、低波動(dòng)。
2.常規(guī)“固收+”中的“+”，是否可持續(xù)？
目前，市場(chǎng)上出現(xiàn)最多的，如銀行、資管、信托等的常規(guī)“固收+”產(chǎn)品，很多都是以債券為底倉(cāng)，“+”的部分是依靠權(quán)益、可轉(zhuǎn)債、打新、衍生品等多策略增厚回報(bào)，這是大部分“固收+”的常規(guī)策略。
我們先看權(quán)益，如果權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)不好，那么增厚收益部分將不能實(shí)現(xiàn)；另外，債券基金經(jīng)理選股水平也未必全部過(guò)硬。
再思考一下可轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)債供給大潮仍將繼續(xù)，同時(shí)可轉(zhuǎn)債估值并不便宜，如何選擇合適的品種，在巨大波動(dòng)中實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健收益，需要很大的智慧。
再來(lái)看打新，市場(chǎng)上打新資金越來(lái)越多，中簽率持續(xù)下行，發(fā)行速度也在放緩，未來(lái)打新收益率能否維持當(dāng)前這么高的水平，都存在疑問(wèn)。
因此2021年，“固收+”的常規(guī)收益增厚策略能否持續(xù)，真是要畫(huà)上一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)了。
3.違約頻發(fā)，用來(lái)打底的債券靠譜嗎？
2020年是債券市場(chǎng)牛熊轉(zhuǎn)換最快的一年，牛市持續(xù)時(shí)間跨度僅僅85個(gè)交易日（2020年1月23日-6月1日），打破了2008年次貸危機(jī)時(shí)94個(gè)交易日的記錄。這種快速的牛熊切換打了債券投資者一個(gè)措手不及。反應(yīng)在“固收+”上面，2020年“固收+”類(lèi)產(chǎn)品平均約12%的收益中，固收的貢獻(xiàn)僅不到3%。
展望2021年，利率債面臨著經(jīng)濟(jì)回升、寬松不再的預(yù)期，且一級(jí)市場(chǎng)供給計(jì)劃也不明朗；信用債的違約事件難言結(jié)束，各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)事件仍然頻出，如何避雷成為難題。作為“固收+”打底債，是否靠譜還存疑。
?“進(jìn)化版固收+”好在哪里？
1.資產(chǎn)配置多元化是“免費(fèi)午餐”
縱觀全球主權(quán)基金、養(yǎng)老基金的資產(chǎn)配置，我們發(fā)現(xiàn)都是比較分散的，其資產(chǎn)配置主要在股票、債券上，但并不全都是債券打底，很多基金的股票配置比例明顯高于債券。
資產(chǎn)配置目標(biāo)是在獲取理想回報(bào)的同時(shí)，把風(fēng)險(xiǎn)降至最低。資產(chǎn)間的相關(guān)性越低，風(fēng)險(xiǎn)分散效果越好。通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)間的分散投資，產(chǎn)生更優(yōu)的收益風(fēng)險(xiǎn)比。
我們看到全球各資管機(jī)構(gòu)正逐步從單一資產(chǎn)類(lèi)別或產(chǎn)品，轉(zhuǎn)為以資產(chǎn)配置為核心的管理模式，中國(guó)也同樣正在步入這個(gè)進(jìn)程。
2.進(jìn)化版固收+VS常規(guī)版固收+，漢堡VS奶茶
在全球量化寬松的背景下，各國(guó)政府和公司的杠桿都有大幅上升。疫情好轉(zhuǎn)后，世界主要經(jīng)濟(jì)體刺激措施會(huì)逐步退出，但新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能并未出現(xiàn)，全球可能會(huì)長(zhǎng)期面臨低增長(zhǎng)、低通脹、低利率的“三低”情況。
“固收+”是“三低”情況下，很多追求穩(wěn)健安全的投資者的首選。根據(jù)底層資產(chǎn)類(lèi)型和增厚策略的不同，“固收+”又可分為常規(guī)版和進(jìn)化版。
常規(guī)版“固收+”，固收打底，權(quán)益增厚，可以將其類(lèi)比成一杯飲料，飲料里可以加糖、加奶。這就像常規(guī)版固收+的打底部分主要是股票、債券，收益增厚部分在上面我們已經(jīng)講到，主要是“權(quán)益、可轉(zhuǎn)債和打新”。
進(jìn)化版“固收+”是用類(lèi)固收打底，多策略增厚，這很像一個(gè)超級(jí)漢堡包，既有打底的面包和牛肉作為核心，還有各種蔬菜等提供豐富的營(yíng)養(yǎng)。
進(jìn)化版“固收+”以“類(lèi)固收”為打底，它的“面包和牛肉”包括中性的Alpha策略、打新策略等股票策略，還有商品、利率、外匯等套利策略。
進(jìn)化版“固收+”的收益增厚部分，可以是股票多頭、量化選股、主觀期貨、CTA策略等多策略的組合。
3.“進(jìn)化版固收+”的底層資產(chǎn)可在股票和債券之間靈活配置
在打破剛兌，金融風(fēng)險(xiǎn)出清的大環(huán)境下，債券風(fēng)險(xiǎn)和過(guò)去相比大大上升，但規(guī)模很大的基金因?yàn)殪`活性受限，同時(shí)考慮到穩(wěn)定性和風(fēng)險(xiǎn)合規(guī)等要求，“固收+”產(chǎn)品仍然會(huì)選擇債券作為底倉(cāng)。
但中小型基金有更大的靈活性，經(jīng)常采用“進(jìn)化版固收+”策略，它并不是簡(jiǎn)單的股債配置，而是考驗(yàn)FOF管理人的宏觀研判和大類(lèi)資產(chǎn)配置能力，底倉(cāng)可以不必鎖定債券，完全可以根據(jù)環(huán)境的變化，通過(guò)靈活配置對(duì)沖策略和復(fù)合策略平滑波動(dòng)，穩(wěn)中求進(jìn)，實(shí)現(xiàn)低波動(dòng)、穩(wěn)增長(zhǎng)的長(zhǎng)期投資目標(biāo)，承接傳統(tǒng)非標(biāo)固收的海量需求，尤其對(duì)于家族客戶(hù)具有配置價(jià)值。
隨著國(guó)內(nèi)金融工具的完善和策略的豐富，進(jìn)可攻、退可守的“固收+”產(chǎn)品因其比債券擁有更高收益風(fēng)險(xiǎn)比，越來(lái)越受到追求穩(wěn)健收益的投資者追捧。
2021年“固收+”持續(xù)走紅將是不爭(zhēng)的事實(shí)！